В российской газовой отрасли, где ситуация была на годы законсервирована решениями руководства страны, назревают перемены. Но связаны они, как ни странно, не с антимонопольной политикой правительства или стратегией развития ТЭК в целом, а со строительством по-настоящему крупного игрока на базе НОВАТЭКа. Независимый производитель газа с появлением нового акционера -- бизнесмена Геннадия Тимченко -- похоже, получил административный ресурс, не уступающий, а даже превышающий газпромовский. «Энергия Европы» приводит мнение инвестиционных аналитиков банка UBS, оценивших перспективы НОВАТЭКа

Инвесторы позитивно оценивают акции НОВАТЭКа с учетом высоких темпов роста добычи, значительной прибыльности, которую компания показывает на по-прежнему регулируемом рынке. Руководство неоднократно демонстрировало результаты, превосходившие ожидания рынка, благодаря качеству корпоративного управления и особой поддержке со стороны государства. Это привело к тому, что уже сейчас акции НОВАТЭКа торгуются с премией к акциям «Газпрома» в 370%.

Недавно НОВАТЭК преподнес рынку позитивный сюрприз, неожиданно получив ряд контрактов «Газпрома» на поставку газа и прекратив действие не очень выгодного договора со сбытовой «дочкой» монополиста по реализации газа в отдаленных от мест добычи газа регионах РФ. Затем получил беспрецедентные льготы и обещания прямой господдержки для проекта «Ямал СПГ». И, наконец, приобрел перспективные добывающие активы -- «Северэнергию» и «Сибнефтегаз», которые принадлежали концерну или изначально находились в группе «Газпром».

На наш взгляд, НОВАТЭК уже сейчас забирает у «Газпрома» часть внутреннего рынка и может получить часть рынка ЕС в случае реализации проекта «Ямал СПГ».

Мы консервативно оцениваем темпы восстановления спроса на газ в России и в ЕС. Учитывая дисбаланс спроса и предложения, весьма медленное восстановление спроса на рынках газа, а также обострение конкуренции (на фоне роста прибыльности продаж) мы ожидаем, что НОВАТЭК продолжит отбирать у «Газпрома» часть его доли на внутреннем рынке. Помимо приобретения активов НОВАТЭК успешно развивает собственные добычные мощности и не имеет никаких проблем с доступом в газотранспортную систему «Газпрома». По нашим оценкам, в совокупном объеме добычи газа в России доля НОВАТЭКа увеличится с 6% в 2009 году до 10% в 2015-м, преимущественно за счет ослабления позиций «Газпрома». Доля монополиста снизится с 86 до 79% за этот же период времени и достигнет 70% в 2030 году в соответствии с планами правительства.

Один из факторов, которыми можно объяснить рост НОВАТЭКа, -- его лидерство в сфере добычи и переработки «жирного» газа (с высоким содержанием конденсата) в России. По расчетам UBS правительство получает больше налогов от продажи жирного газа и продуктов его переработки (стабильного газового конденсата и СУГов), чем от экспорта сухого газа, который добывается «Газпромом».

По нашим оценкам, совокупная эффективная налоговая нагрузка при поставках жирного газа (и попутных продуктов) составляет 28,2 долл. за баррель нефтяного эквивалента (все расчеты исходя из цены нефти в 80 долл. за баррель). При этом аналогичный показатель для сухого газа равен всего 14,6 долл. за бнэ. Нефть здесь вне конкуренции -- 53,1 долл. за баррель, что делает разработку месторождений жирного газа более привлекательной для инвесторов. Известно, что рентабельность продаж стабильного газового конденсата и сжиженных углеводородных газов, на чем специализируется НОВАТЭК, является более высокой. Система налогообложения жидких углеводородов, которые добываются вместе с природным газом, позволяет государству, с одной стороны, получить больше налогов, чем при производстве сухого газа, а с другой -- приносит более значительную чистую выручку акционерам, чем при продаже нефти.

Мы считаем, что этим, в частности объясняется приоритетный доступ НОВАТЭКа к газопроводам «Газпрома». Тенденция к росту добычи жирного газа, таким образом, может продолжиться. И монополист, который не очень охотно инвестирует в этот сегмент, может оказаться под давлением со стороны государства и будет вынужден принимать в трубу все большие объемы газа, полученного с конденсатных месторождений, в ущерб своим интересам.

Продажа контрольного пакета в «Северэнергии» совместному предприятию «Газпром нефти» и НОВАТЭКа -- ООО «Ямал развитие» -- может указывать на то, что газовый монополист, возможно, не желает участвовать в реализации технологически сложных, но более прибыльных проектов в среднесрочной перспективе. Это значит, что «Ямал развитие» может получить от «Газпрома» и другие активы -- например, нефтяные оторочки газоконденсатных месторождений. Следует отметить, что нефтяные оторочки крупных газовых и газоконденсатных месторождений «Газпрома» содержат 1,7 млрд тонн извлекаемых доказанных и вероятных запасов нефти. Правда, здесь имеется и препятствие -- «Газпром» как владелец лицензии не может передать или продать право разрабатывать оторочки другой компании в качестве отдельного проекта, поскольку это запрещено условиями лицензионного соглашения. Но разработка оторочек может быть структурирована в форме передачи функций оператора или соглашения о разделе продукции с участием «Газпрома».

На наш взгляд, рост доли независимых российских производителей газа в совокупном объеме добычи природного газа в России, продолжение либерализации цен на внутреннем рынке, изменение условий долгосрочных экспортных контрактов «Газпрома», основанных на принципе «бери или плати» и потенциальная диверсификация российского газового экспорта повышают вероятность потенциального разделения «Газпрома» по основным направлениям деятельности, включая добычу, транспортировку, распределение и сбыт газа. Ранее руководству концерна удавалось убеждать правительство в нецелесообразности такого шага, но в новых условиях вопрос может вернуться в повестку дня.

Тем более когда мы видим беспрецедентные меры господдержки проекта «Ямал СПГ», который принадлежит НОВАТЭКу и структурам основателя нефтетрейдера Gunvor Геннадия Тимченко (он также является крупнейшим акционером НОВАТЭКа).

Премьер-министр Владимир Путин поручил правительству разработать до конца года новые стимулы для проекта «Ямал СПГ». Наряду с нулевой экспортной пошлиной на сжиженный природный газ, действующей с 2007 г., глава правительства поручил предоставить «Ямал СПГ» 12-летние каникулы на уплату НДПИ за газ и газоконденсат, нулевую экспортную пошлину на газоконденсат и нулевую ставку налога на прибыль и имущество. Кроме того, ведомства должны подготовить предложения по госфинансированию строительства инфраструктуры (портовой и аэропортовой на севере полуострова Ямал), строительства ледоколов и танкеров ледового класса для перевозки сжиженного газа.

В целом на налоговые льготы и финансирование строительства танкеров ледового класса правительство может израсходовать, по нашим оценкам, около 14 млрд долл. При этом общий размер льгот для всей нефтяной отрасли равен 14,8 млрд долл. (льготы по НДПИ на нефть и специальный режим экспортных пошлин для нефти, добываемой в Восточной Сибири). В случае утверждения объем господдержки для одной компании может оказаться уникальным в масштабах России.

Кроме того, по нашему мнению, это сделает проект «Ямал СПГ» более приоритетным для правительства, чем проект освоения Штокмановского месторождения в Баренцевом море, лицензия на которое принадлежит «Газпрому». По нашим оценкам, чистая приведенная стоимость «Ямал СПГ» может увеличиться с 156 млн долл. до 6 млрд за счет льгот по НДПИ, госрасходов на инфраструктуру проекта и строительство танкеров ледового класса. По нашим оценкам, цена безубыточности «Ямал СПГ» может снизиться за счет господдержки с 10,3 долл. за млн британских термальных единиц (370 долл. за тыс. кубометров) до 8,3 долл. за млн бте (299 долл. за тыс. кубометров). Для сравнения: цена безубыточности Штокмановского проекта при действующем налоговом режиме составляет 8,6 долл. за млн бте (310 долл.), а скорректированный прогноз экспортной цены «Газпрома» по долгосрочным контрактам (при цене Brent в 80 долл./барр.) -- 320 долл. за тыс. кубометров. С учетом этого мы рассматриваем проект «Ямал СПГ» как возможного конкурента для «Газпрома» на рынке Европы. Тем более что монополист уже заключил с «Ямал СПГ» договор на условиях комиссии по оформлению ямальского сжиженного газа на экспорт, что открывает НОВАТЭКу и другим акционерам проекта дорогу к самостоятельной реализации газа на внешних рынках.