Тридцать пять лет тому назад будущий президент Чикагской зерновой биржи Лео Меламед работал таксистом в Нью-Йорке и во время простоев слушал радиосообщения о биржевой торговле. Его идею создать стандартизированные контракты на будущую поставку однородной продукции через четыре недели -- фьючерсы -- и продавать их на бирже в родном городе никто не захотел слушать. В Чикаго к этой идее прислушались. Сегодня рынок деривативов, к числу которых относятся и форварды, и опционы, и фьючерсы, и ставшие ныне знаменитыми «облигации по пакетам обеспеченных залогом долгов» (collateralised debt obligations -- CDO), да и многое другое из числа производных инструментов, разросся до объема 62 трлн долл. Это глобальный и, по сути, не регулируемый ни одним государством финансовый рынок.

Глобальный рынок: общее богатство и общая беда

Развитие событий в глобальной финансовой сфере имеет глубокие следствия для любой национальной экономики. Именно этот глобальный рынок породил сегодняшний мировой финансовый кризис и кризис в каждой стране. Однако было бы большим упрощением недооценивать всего того положительного, что глобализация финансовой системы уже ранее дала мировой экономике.

В период экономического роста речь чаще всего шла о положительных результатах глобализации. Казалось, что любой масштабный эффективный инвестиционный проект может быть профинансирован путем мобилизации ресурсов на мировом рынке. IPO российских компаний сопровождались переподпиской инвесторов на их акции. ОАО «Газпром» удалось «поднять» деньги совместно с ENI и построить газопровод по дну Черного моря -- проект «Голубой поток». Не было сомнений, что и для «Северного потока» и «Южного» средства будут «подняты». Большое число российских компаний получило кредиты на хороших условиях под залог собственных акций. Говоря шире, практически все успехи в экономике России за последние десять лет связаны с ее открытостью и подсоединением к мировому финансовому рынку.

Финансовый кризис начался в США, нанес удар невиданной ранее силы по американским финансовым институтам -- инвестиционным и коммерческим банкам, страховым компаниям, ипотечным агентствам. Кризис проявил себя прежде всего в Америке, но это международный по своей природе кризис. Американские финансовые институты обслуживают в настоящее время мировой оборот капитала, когда этот капитал принимает денежную, финансовую форму. Речь идет о том, что сегодня трансформация сбережений в инвестиции во всем мире протекает по новой, «глобализированной» формуле: национальные сбережения накапливаются, выходят на мировой финансовый рынок, и только пройдя этот международный этап оборота, они вкладываются в ту или иную национальную экономику, т.е. могут превратиться в инвестиции в самых различных странах.

В России картина та же, что и во всем мире, -- сбережения в российской экономике служат базой не только для инвестиций в российские предприятия, но и для инвестиций в финансовые инструменты и реальные активы на рынках за рубежом. Иностранные инвестиции в Россию приходят из-за границ страны и на рынок акций и облигаций, и в качестве кредитов, получаемых предприятиями и банками от иностранных кредиторов, и как прямые инвестиции иностранных фирм. Таким образом, глобальная финансовая система сделала сбережения, формируемые во всех странах мира, общей базой накопления капитала в мире в целом.

Технической основой данного процесса и стали прежде всего американские институты, коммерческие и инвестиционные банки, работающие на международных финансовых рынках. Они работают во всех мировых финансовых центрах, финансовые операции совершаются 24 часа в сутки. Именно в силу такого «погружения» американских банков в мировой финансовый рынок кризис на этом рынке вызвал волну банкротств в банковской системе США. Следующими по степени опасности по той же логике являются сегодня европейские банки. Однако их традиционная ориентация на модель универсального банка, к которой ныне вновь пришли и американцы, придает европейским банкам больший запас прочности.

Конкуренция: далекая и близкая

Российские банки сегодня далеки от такого масштаба и уровня работы. Но финансовые трудности клиентов российских банков, накопление на их балансах проблемных и обесцененных активов нагружают отечественную банковскую систему тяжелым грузом проблем, решение которых потребует от денежных властей России не только срочных антикризисных мер, но и системных структурных мероприятий.

Достаточно очевидно, что подключение к международным денежным потокам требует от национальной финансовой системы любой страны, и России в том числе, соответствующей зрелости и прочности. В ходе кризиса выяснилось, что российская экономика не готова к таким испытаниям в полной мере. Инвестиционным сообществом Россия оценивается как страна с «формирующимся рынком» и характеризуется повышенными экономическими и политическими рисками. Такая оценка существует уже давно, по сути, так наша экономика оценивалась всегда. Но громкая публичная конфронтация с Западом в ходе и после войны в Закавказье значительно все это усугубила.

Российские коммерческие банки не принимали непосредственного участия в игре с CDO или СDS, т.е. с производными инструментами, выпущенными на ипотечные кредиты «не высшего качества» (subprime). На российских торговых площадках подобные инструменты не торгуются. Тем не менее катастрофическое падение цен акций на ММВБ и РТС является фактом. Российские компании и банки получили тяжелейший удар. Их возможности привлечения необходимых финансовых ресурсов резко сократились. Стало очевидно, что международная конкуренция происходит именно на внутреннем рынке в России, а не где-то «там за бугром». Для этого нет необходимости крупнейшим банкам с зарубежными акционерами и иностранными вывесками становиться крупнейшими банками в России. Международная конкуренция пришла автоматически со снятием ограничений с капитальных операций с зарубежными странами. Таким образом, в условиях финансового кризиса мы почувствовали на себе негативные последствия глобализации.

Инвесторы побежали с нашего рынка летом 2008 года быстрее, чем в предшествующие кризисные месяцы. Кризис вскрыл, как и положено кризису, слабости и модели глобализации в целом, и российские проблемы в частности. Если еще два месяца назад официально речь шла о прогнозе чистого положительного сальдо движения капитала через российскую границу на уровне +40 млрд долл., то сегодняшняя оценка -- нулевое сальдо.

Национальные правительства и международное регулирование

К числу самых общих проблем, от которых страдают не только США или какие-либо еще отдельные страны, но и весь международный рынок, относится отсутствие адекватного регулирования мирового финансового рынка. Попытки американских регулирующих властей ужесточить требования по раскрытию информации и регистрации игроков и участников на рынках на их территории привели к переносу операций в иные юрисдикции. Развитие инновационных операций с производными финансовыми инструментами разорвало связь финансовых сделок с базовыми реальными активами.

Видимо, национальное законодательство сможет быстро сделать в этой сфере только одно -- ввести запрет для национальных юридических лиц иметь на своем консолидированном балансе определенные виды рисковых активов. После чего предстоит договариваться, как оценивать риски активов по единой методике и регулировать работу с ними усилиями многих стран совместно. А в течение переходного этапа наиболее рисковые операции будут продолжаться в офшорном «Лас-Вегасе».

Односторонние меры для преодоления кризиса и регулирования мировой финансовой сферы недостаточны. Пусть затраты на эти цели будут определяться даже и 700 млрд долл. Пришло время обсуждать методы международного регулирования. Для того чтобы российская финансовая система была не только объектом, испытывающим на себе результаты принимаемых кем-то финансовых решений, а российские финансовые власти участвовали в выработке самих мер регулирования, необходимо подключение к этой работе на самой ранней стадии.

Однако национальные правительства не могут не принимать неотложных мер: главное -- сохранить дееспособность национальных банковских систем. Действия во всех странах однотипны. Во-первых, не допустить паники вкладчиков, следовательно, даются дополнительные гарантии по депозитам. Во-вторых, требуется пополнить ликвидность в каналах обращения, т.е. на банковских счетах, не допустить чрезмерного «сжатия кредита». Вот и идет речь о расширенном кредитовании банков со стороны центральных банков. Даже без предоставления залогов. Ну и в-третьих, спасение наиболее важных для дееспособности банковской системы институтов от банкротства. Чаще всего государство либо приобретает акции самих банков, страховых и ипотечных учреждений, либо выкупает у них проблемные активы.

Убежден, что в США еще много лет будет идти горячий спор, совершила ли администрация и Федеральная резервная система (ФРС) ошибку, допустив банкротство инвестбанка «Леман бразерз». Ведь именно после этого всем на рынке стало понятно, что доверять рискованно даже обладателям, казалось бы, безупречных репутаций. Или, как сформулировал Папа Римский Бенедикт ХVI, финансовая система построена на песке, и спасти ее может только молитва.

Испытание спадом

Кризис выявляет слабые звенья в любой системе. В России ряд банков испытывает острую нехватку ликвидности, поскольку предоставление им средств расценивается другими банками как операция с повышенным риском. Справедливо или нет, но большинство экспертов считает, что эти банки попали в особо острую ситуацию по сравнению с коллегами по бизнесу не только в силу некомпетентности их собственного менеджмента, но и потому, что их акционеры требовали от банков особого внеэкономического нерыночного подхода к ряду сделок. Контролирующие этих управленцев акционеры надеются, что «кризис все спишет».

Параллельно с наиболее срочными текущими антикризисными мерами должны вырабатываться и проводиться в жизнь мероприятия, рассчитанные на долгосрочный период. Необходимо решать стратегическую задачу -- осуществить реорганизацию банковской системы. Что потребует и совершенствования существующего банковского законодательства, и развития банковского регулирования, т.е. разработки целостной программы укрепления банковской системы.

Реорганизация банковской системы и ее частичная санация потребуют, вероятно, в ближайшей перспективе значительного ужесточения требований к величине минимального размера собственного (акционерного) капитала коммерческих банков. Владельцы и менеджмент банков должны получить необходимые ориентиры по срокам и уровню роста требований. Такой график может предусматривать удвоение этого показателя в течение трех ближайших лет.

Банки, не соответствующие новым требованиям к объему собственного капитала, должны будут либо осуществить эмиссию дополнительных акций, либо провести слияния и поглощения с иными банками. Необходимы меры по поощрению этого процесса, включая освобождение этих операций от налога на прибыль при перепродаже акций акционерных обществ по цене выше показанной в бухгалтерском балансе.

Российским банкам, девелоперским компаниям, промышленным акционерным обществам предстоит в конце 2008 -- начале 2009 года еще один тур массового возврата долгов международным банкам. Его надо пройти без потерь. Тогда доверие инвесторов будет восстановлено. Именно на эти цели Банку развития (ВЭБ) выделен лимит в 50 млрд долл. для перекредитования российских банков и предприятий.

Только поняв, что массовых банкротств не будет, инвесторы вернутся на фондовые рынки. До этого играть на повышение отважится только узкий круг спекулянтов, купивших акции «внизу» и стремящихся их тут же продать «на отскоке». Никакой вброс на рынок государственных денег на этапе острого кризиса не развернет тренд снижения стоимости акций. Российский рынок также должен сначала успокоиться. Пусть лучше торги будут приостановлены.

В условиях мирового финансового кризиса долговременными последствиями неизбежно станет спад экономического роста. Это и будет следующий этап экономических проблем, с которыми предстоит иметь дело правительствам и центральным банкам. Российской экономике угрожает спад роста ВВП со ставших привычными 7--8% в год до уровня примерно вдвое ниже. Это будет нелегким испытанием, если учесть, что в последние годы мы привыкли к опережающему по сравнению с ростом ВВП увеличению заработных плат наемных работников и к еще более масштабному разгону расходов федерального государственного бюджета.

В условиях снижения цены нефти до вполне вероятного уровня около 70 долл. за баррель Россия не сможет себе позволить в ближайшие несколько лет роскошь наращивания расходов по 20% в год в реальном выражении, как это мы видим в последние три года. Маловероятно и предоставление налоговых льгот.

И все же экономический кризис -- это не только экономические трудности. Любой кризис, как ему и положено, должен расчистить площадку для нового старта роста экономики. За счет управляемой санации и серии банкротств сократится число неэффективных предприятий. Правительству и Банку России именно в период замедления роста экономики придется самое пристальное внимание уделить снижению инфляции, которая будет восприниматься населением при стабилизации доходов как абсолютно неприемлемый «налог на бедных», как говорил еще Маркс.

Программа оздоровления банковской системы и государственная политика снижения инвестиционных рисков необходима российской экономике именно для того, чтобы финансовая система России не только пережила текущий трудный период. Необходимо придать финансовой системе страны дополнительный запас прочности для того, чтобы встретить любую новую волну кризиса, а затем полноценно использовать условия глобализации финансовой сферы в послекризисный период.